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　　2025年，随着依苏帕格鲁肽α注射液获批上市，银诺医药成为国产长效GLP-1赛道“第一个吃螃蟹的人”。一年后，公司交出了首份含规模化营收的财报：1.32亿元营收、89%的毛利率、3.41亿元净亏损。

　　资本市场曾对国产GLP-1寄予厚望，但这组数据却揭示了一个更为冷峻的现实：产品上市并不等于商业成功。在跨国巨头与仿制药大军双重夹击下，银诺医药正面临三大结构性风险。

　　一、毛利率“虚高”，真实成本被会计处理掩盖

　　2025年，银诺医药的毛利率高达89%，这一数字在创新药企中可谓亮眼。然而，细究其财务处理方式，这一指标存在明显“水分”。

　　根据财报附注，上市前的生产成本已全部计入研发支出，当期销售成本仅涵盖灌装、运输等后端费用。换言之，真正的药品制造成本并未在当期利润表中充分体现。

　　随着公司自有产能建设投入运营，折旧、人工、原材料等完整成本结构将逐步纳入销售成本，毛利率大概率将显著回落。届时，若产品价格又面临下行压力，公司的盈利模型将面临双重挤压。

　　二、销售费用激增73倍，“卖药亏钱”难以为继

　　2025年，银诺医药销售及分销开支高达1.77亿元，而2024年同期仅为239万元。销售团队扩张至89人，由前阿斯利康高管徐文洁带队。

　　这种投入在品牌培育期可以理解，但问题在于：营收规模尚不足以覆盖销售与研发的双重开支。2025年公司净亏损3.41亿元，同比扩大95.4%，呈现出典型的“增收不增利”特征。

　　更值得警惕的是，依苏帕格鲁肽α目前仅获批用于2型糖尿病，而糖尿病药物市场竞争激烈、价格敏感度高。若无法快速拓展体重管理等高价值适应症，当前的销售投入效率将面临严峻考验。

　　三、市场格局即将剧变，价格战一触即发

　　目前国内GLP-1市场仍由礼来、诺和诺德主导。2025年前三季度，礼来替尔泊肽全球销售额达248.37亿美元，已超越“药王”K药。诺和诺德的司美格鲁肽则在中国牢牢把控份额。

　　但司美格鲁肽的核心专利已于2026年3月20日到期。截至目前，已有九源基因、华东医药、丽珠集团、齐鲁制药等约10家企业的生物类似药上市申请获受理。

　　这意味着，国产仿制药将在短期内密集入市，GLP-1价格体系将面临巨大冲击。银诺医药作为原研药企之一，既要应对跨国巨头的品牌壁垒，又要直面仿制药的价格绞杀。而依苏帕格鲁肽α目前尚未建立起明显的差异化优势——其“超长效”特征能否支撑溢价，仍待市场验证。

　　结语：GLP-1的“中国故事”才刚刚开始

　　银诺医药确实迈出了国产长效GLP-1商业化的第一步，但这一步走得并不轻松。营收破亿只是一个起点，而非终点。

　　在毛利率承压、销售费用高企、市场竞争白热化的三重夹击下，公司能否在2026年顺利读出体重管理适应症的顶线数据，并以此打开第二增长曲线，将是决定其能否走出“卖药亏钱”困局的关键。

　　对于投资者而言，银诺医药的财报传递了一个清晰的信号：GLP-1赛道的故事，已经从“有没有产品”转向“能不能赚钱”。而后者，远比前者残酷。

　　本文结合AI工具生成